张晓燕：不确定性泛滥 个人投资者要进行理性的投资

本篇文章3787字，读完约9分钟

5月16日，专门计划在网上举办“2020清华五道口全球金融论坛”。本次论坛的主题是“金融战，共克时艰”。清华大学五道口金融学院副院长张小燕致辞。

在高度不确定的市场中，个人投资者应该做出什么选择？张小燕说，绝大多数人投资是为了增加财富，所以你选择的投资必须适合你自己的风险偏好，然后才能进行资产配置。此外，人们不应该把股市视为赌博场所，因为你的收入与你的知识成正比。如果你什么都不知道，如果你进去投机，你可能会赔钱。因为投资的表现最终取决于你的信息处理能力、时机把握能力和选股能力。总之，当市场高度不确定时，你应该保持理性的行为认知。

附呈的是讲话全文:

我今天演讲的主题是“流行病下的理性投资”。我将首先回顾自疫情爆发以来全球和国内资本市场的变化，然后告诉你在这种情况下个人投资者和机构投资者的理性选择。

让我们先看看市场的表现，回顾一下疫情下的情况。这里我们看两张非常简单的图片。在左边的图片中，我们可以看到沪深300的走势。这些灰色直方图是中国确诊病例数。你可以看到它们在今年二月底和三月初达到最高点。这条红线就是沪深300的走势，也就是说，如果今年1月1日有100元投资于沪深300，那么到4月底，100元还剩下95元，也就是说，还会有5%的跌幅。

因为中国已经有效地控制了疫情在中国的发展，我们可以看到股票市场在4月30日和4月底有轻微的回落趋势。右边的图片显示了国际股票市场的表现，这些灰色直方图显示了世界上确诊病例的数量。我们特别选择了两个国际股指，一个是美国的S&P 500蓝线指数，另一个是新兴市场的橙线指数。如你所见，爆发的最高点在四月底继续上升。对于S&P 500来说，这支股票的趋势是从1月1日的100元到4月30日的90元，下降了10%。这条橙色线在新兴市场花费了100元，到4月底，还剩80元，下降了20%。

在看到这些市场的变化后，每个人都知道这种流行病给股票市场带来了负面影响。当股市大幅下跌时，5%并不小，10%甚至20%已经下跌，投资者一般都希望分散风险。

所以风险分散，人们通常认为我想去国际市场和其他股票市场分散风险，但不幸的是，我们在这里看到了全球股票市场之间的联系。我们在图中画了两条曲线:一条是沪深300与中国S&P 500的相关性，也就是这条蓝线。我们可以看到，它们的相关系数在正常市场条件下相对较低，有时在0左右，但在疫情发展的情况下，相关性大大增加。当两个市场之间的联系相对较大时，投资就无法有效分散风险。无论是标准普尔还是新兴市场指数，当市场下跌时，它们与国内股市的联系非常紧密，因此它们可能无法在国际资本市场上分散风险。

我们也可以看看流行病期间其他资产的表现。这张照片有很多信息，所以我会和你仔细谈谈。

第一条线，CSI政府债券指数，用粗蓝线表示，可以看出其趋势非常稳定，也就是说，在经济低迷时期，债券是一种非常有效的对冲工具。一些投资者会喜欢美元和黄金作为对冲工具。你可以看到红色的美元和黄色的黄金。尽管它们也会上涨，并在维持价值方面发挥作用，但在中间过程中存在相当大的波动性。然后，与此同时，一些投资者认为我还是想看看商品市场会发生什么，所以我们也在这里画了一个绿色的原油价格。你可以看到这条绿线的曲折，但后半部分是看不见的。为什么，原油价格在流行病期间急剧下降？如果你为了逢低买入而投资原油，很可能会带来巨大的损失。

在阅读了这些市场的总体情况后，我想我们都知道疫情对整个经济有负面影响，我们可能有些恐慌，不知道该怎么办。有些人认为我应该逃离股市，转投债券市场，或者去其他市场投机和逢低吸纳。在这里，我们先来看看当市场不确定性特别大的时候，个人投资者应该如何做出理性的选择。

我列出了一些很多人会考虑的选择:第一，迅速退出股市；第二，独资投资债券；第三，投资黄金美元；第四，逢低买入原油。我希望我们的投资者能够清楚地认识到，无论你做出哪种选择，都有好处也有风险。例如，如果你迅速撤出股票市场，你将承受市场价格的影响，如果你卖掉你所有的空.股票，你将承受交易成本如果你完全投资债券，你将避免市场低迷的风险，但如果你不能进行专业的时机选择，你将放弃股票市场逐渐复苏的收益。用黄金和美元保值确实能起到保值的作用，但中间也有相当大的波动。最后，原油和原油的趋势是不确定的。除非你有专业知识，否则我不推荐小投资者投资原油。

关于个人投资者在高度不确定的市场中应该做出什么选择，我已经说了这么多，我想回去问每个投资者，你的最终目标是什么，你投资的目的是什么。我认为大多数人投资的目的是增加他们的财富，所以你选择的投资必须适合你的风险偏好，然后你才能进行资产配置。此外，人们不应该把股市视为赌博场所，因为你的收入与你的知识成正比。如果你什么都不知道，如果你进去投机，你可能会赔钱。因为投资的表现最终取决于你的信息处理能力、时机把握能力和选股能力。总之，当市场高度不确定时，你应该保持理性的行为认知。

我为什么这么说？我们清华的团队最近做了一篇论文。我们仔细研究了中国a股投资者的特征。我们得到了上海证券交易所的信息。上海证券交易所有5000万交易账户。其中，个人投资者占90%以上，而这些个人投资者所持有的总市值其实并不多，只占20%左右，但如果我们看看日成交量，个人投资者占日成交量的80%。这是过去四年的数据，这意味着个人投资者在中国的交易实际上非常非常活跃。在这里，我们还可以将这些个人投资者分为小户、散户、中户、大户和大户，然后将他们与机构投资者进行简单的比较。因为如果你投资a股，你真的想知道个人投资者是什么样的行为，他们是否赚钱。不幸的是，我们在这些数据中发现了很多追逐和杀戮。如果你是一个普通的个人投资者，并不是说你是一个有着特殊经历和内涵的投资者，如果我们平均来看，基本上不同类型的个人投资者账户的收入是负的。也就是说，对于一个普通的个人投资者来说，如果你的账户余额小于10万元，你的年度损益为负2000元；如果你是一个余额超过1000万元的超大型家庭，你的账户平均损益为6万元。这些钱看起来不多，几万美元，但堆积如山。不要忘记投资股市、赌博或财富增长的目的是什么。

我们对利润和损失做了进一步的研究，然后找出他们为什么亏损，为什么个人投资者没有赚钱，没有实现财富增长。我们考虑了两个方面:第一，我们考察了他们的择时能力；其次，我们考察了他们的选股能力。把握时机的能力意味着我什么时候适合进入股市，选股意味着我们能否在成千上万只股票中选择合适的股票进行投资。不幸的是，平均而言，大多数个人投资者并不特别擅长选择时机和股票，他们都有负回报。

我还想指出的是，大投资者仍然可以从他们的选股策略中一年赚70万元，所以他们仍然可以从选股中赚到一些钱，尽管他们的时机不佳。你可能会问，为什么这些大型和超大型家庭仍然平均亏损，因为这些超大型家庭支付了巨大的交易成本，他们可能对自己的策略有特别的信心，但交易太多，所以他们的账户余额最终仍然是负的。

我想特别向你们提到的是，如果你看看机构投资和机构投资账户，平均收入是1900万甚至2000万。因此，我们对个人投资的建议是，当疫情发生、市场不确定时，如果你不具备择时选股的专业能力，就不要太积极、太盲目、太自信地去投机或逢低买入。

在谈到个人投资者之后，让我们来看看机构投资者在这种流行病下的表现。这里我们收集了三个不同机构投资者的表现。橙色线代表积极的股票基金，灰色线代表消极的基金表现，黄色线代表海外市场基金。如你所见，这条蓝线仍然投资于债券。在1月1日至4月30日的流行病期间，尽管大部分股票市场下跌，但专业和活跃的股票基金在4月底已经超过了债券市场的表现。显然，他们仍然有一定的专业能力带领他们的基金走出低谷。

在这里，我特别想向机构投资者提出两个理性的投资建议:第一，我们最近的研究论文发现，即使在流行病的情况下，机器学习算法作为未来的趋势，可以帮助投资者进行专业的股票选择策略来提高他们的超额收益。我们的研究团队发现，如果我使用机器学习从一系列股票预测信号中挑选出最有用的信号，然后帮助投资者在下一个时期选择表现最好的股票，那么从1月到4月，我们的投资收益的累计回报率为27.83%，这由这条蓝线表示，橙色线表示CSI 300。因此，在我们的样本中，我们的专业选股策略可以获得超额回报。

同时，与选股策略相比，我们还提出了一些专业的时机建议。另一份工作文件发现，如果我们使用期权的隐含波动率来选择股票资产和现金之间的时间，我们可以看到这两条红线和蓝线，而红线是一条平坦的线，即投资现金。在2月和3月，我们发现股票的下行风险特别高，所以我们退出股市，进入债券市场保值。这样做的结果是避免向下波动。尽管回报率没有提高，但波动性实际上已经降低。

择时选股是专业的投资策略，是通过人工智能分析大量数据而获得的。有些投资者可能会问，我能不能亲自进行专业的择时和选股策略？我建议，如果你没有专业知识，个人很难玩这些专业的时机和选股策略。

总的来说，我今天简单地告诉大家三点:第一，在疫情期间，它对经济产生了负面影响，国内和国际资本市场都在下跌，存在很多不确定性；第二，当不确定性泛滥时，个人投资者尤其应该理性投资，小心谨慎；第三，危机实际上带来了机遇。专业机构投资者也可以利用最新的学术成果获得超额回报，并通过优秀的时机选择和选股能力提高回报和降低风险。

谢谢大家！

来源：环球邮报中文网