中信期货：由复工节奏看煤炭市场发展演变

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报告摘要

概要和观点:通过基本面的演绎，我们可以看到目前的市场仍然是节前节后矛盾的延续。港口供应紧张和复工后分散采购将继续支撑市场价格，现货价格为570-580元/吨。保持高水平；从1月到2月中期，全面复工后，供需主要矛盾仍是市场主线，现货市场将回归下行格局，下行支撑位将继续考验535元/吨的长期支撑水平。

提前复工:虽然我们可以看到煤矿企业和华东沿海企业的复工率都超过了75%，但实际生产率却大大降低了。上游40%的产能利用率表明投产的产出率约为60%，而电厂日耗煤量的增加表明终端工商企业的产出率低于30%。当疫情仍处于稳定阶段时，防疫保障和复工也是当前的重要任务，市场在复工初期仍将处于供求疲软状态。

复工中后期:由于行业属性不同，区域特征明显，煤炭行业上下游呈现供给增长明显快于需求增长的特点。在坑口市场出现短期供应短缺后，更多的库存将通过平台运往港口。假期过后，库存因缺少调入而一直处于低位的局面将逐渐缓解，市场供求关系宽松的格局将再次出现。

风险因素:疫情第二次爆发和煤矿生产恢复低于预期

随着疫情的有效控制，各地都采取了相关措施鼓励企业恢复生产，但与此同时，我们也看到，新确诊病例数和现有确诊病例数仍然居高不下，这对企业恢复生产的速度和生产效率产生了一定的心理和现实影响。

根据新确诊病例数和现有确诊病例数的变化，疫情发展分为三个阶段:暴发期——新病例增加和确诊病例增加；稳定期-新病例数减少，但仍高于0，确诊病例数持续增加；康复期内，新增病例数呈下降趋势，确诊病例数呈下降趋势。根据疫情发展的不同阶段，我们可以把复工分为三个阶段:复工的初始阶段——企业复工率有所回升，职工逐步回到城市工作；复工中期——员工回城人数继续增加，实际产能利用率回升；复工结束时，实际生产率继续提高，基本恢复到往年的正常水平。

因此，我们可以根据上下游恢复生产的不同阶段来分析如何解释煤炭市场:

第一，当前时间点，重返工作的初始阶段:假期前矛盾的延续

目前，市场的症结在于环渤海港口的库存短缺和货源转移，这一矛盾在春节前(疫情爆发前)就已经积累。长期亏损导致港口贸易商大量退出，并持续积极去库存化。其直接结果是，春节前，港口库存降至2016年“276”的历史低位。在这种情况下，即使没有突然流行的黑天鹅，由于港口供应短缺，它也会在假期后略有反弹。目前，正是疫情的影响，导致从港口进口的货物水平持续偏低。越来越多的下游采购相继支撑了现货市场，市场支撑动能被动延伸。

图1:环渤海港口转移

数据来源:中信期货研究部

图2:环渤海港口清单

数据来源:中信期货研究部

节日过后，在疫情的影响下，上下游市场受到了同等程度的影响，人员和交通管制的分离使得各行业和企业的员工难以返回。虽然我们可以看到，无论是煤矿企业还是华东沿海企业的复工率都超过了75%，但实际生产率却大大降低了。上游生产率为40%，表明生产率约为启动时的60%，而电厂日耗煤量的增加表明终端工商企业的生产率低于30%。当疫情仍处于稳定阶段时，防疫和复工也是当前的重要任务，市场在复工初期仍将处于供求疲软状态。

图3:主要产区样本矿山的生产率利用率(农历)

数据来源:中信期货研究部

图4:沿海电厂日耗煤量(农历)

数据来源:中信期货研究部

第二，中期和末期复工:上下游生产的速度决定了市场趋势

从复工中期开始，疫情逐渐进入从稳定期到康复期的过度发展阶段，人员返工到达率大幅提高，上下游实际产能利用率也逐渐大幅上升。在采购开始前，沿海市场的货物供应是否大量积累将是影响中期市场走势的主要因素，而库存的积累将取决于上下游进度不同的生产比率。

首先，从疫情的深度来看，主要产地为山西、陕西和蒙古，其中鄂尔多斯确诊11例，榆林3例，大同12例，山西、陕西和蒙古共452例；在工业企业集中的东南沿海地区，经济人口密集，用电量最大，几乎每个省都有500多例，浙江和广东有1000多例。从疫情的严重程度来看，这两个地方完全不相称。假期后回城时，人流集中在东南沿海，主要沿海城市的移民来源分散。西北内陆净流入较少，移民来源主要在该省或邻近地区。西北地区在疫情控制程度和人员返岗难度上完全优于东南地区。与各行业生产进度和生产率的恢复相比，西北地区明显快于东南沿海地区，供给增长速度明显快于需求增长速度。

图5:上游和下游流行病影响的比较

来源:百度实时大数据中信期货研究部

图6:上游和下游主要城市人口迁移分布比较

来源:百度实时大数据中信期货研究部

然后看看重返工作岗位过程中的生产比例。从煤电消耗来看，以工业为主的第二产业占65%以上，以服务业为主的第三产业约占15%，居民用电量约占15%。从钟院士等相关权威专家的公开发布来看，还没有到转折关头。如果乐观地认为三个“14天”就能有效控制，时间点将在3月初左右，供暖季节即将结束，民用电将大幅减少。，相当于沿海地区每天消耗约10万吨；如果主要工业恢复生产100%，日消费量将恢复到30万吨左右，日消费量将恢复到55-60万吨左右。在恢复生产的中期，生产能力的利用率很难达到100%，因此对煤炭的需求将在增加和减少的同时缓慢上升。

煤炭行业经过四年多的供方结构改革调整，国有化属性提高到70%以上，规模效应更加明显。90万吨以上的大中型矿井生产能力也已超过75%，人员到岗后，煤矿产量将迅速恢复。此外，一些煤矿生产技术的改进所带来的核生产能力的增加将呈线性快速增长。

图7:不同行业用电量的分配比例

数据来源:中信期货研究部

图8:全国煤炭生产能力的规模和比例

数据来源:中信期货研究部

因此，复工中期，由于行业属性不同，区域特征明显，煤炭行业上下游呈现出供给增长明显快于需求增长的特点。在坑口市场出现短期供应短缺后，更多的库存将通过平台运往港口。假期结束后，港口因缺乏中转而导致的库存量偏低的情况将逐渐缓解，市场供求关系松散的格局将再次出现。

图9:环渤海港口清单

数据来源:中信期货研究部

随着疫情的全面有效控制，新发病例数降至0，确诊病例数持续下降，全国进入防疫和康复的最后阶段。根据2003年非典疫情的参考，各项社会事业全面开展，市场恢复正常。上游煤炭企业主要集中在疫情较轻的地区，复工较早，受影响较小，复工后基本正常；下游终端产业，尤其是大多数中小企业，受疫情影响较大，但在各种优惠政策的保护下，将逐步恢复正常，市场将逐步恢复到原来的供需矛盾。

三.空的策略保持不变

通过基本面的演绎，我们可以看出目前的市场仍然是节前节后矛盾的延续。港口供应紧张和复工后分散采购将继续支撑市场价格，现货价格将接近570-580元/吨。保持高水平；从1月到2月中期，全面复工后，供需主要矛盾仍是市场主线，现货市场将回归下行格局，下行支撑位将继续考验535元/吨的长期支撑水平。

来源：环球邮报中文网