李迅雷：没有危机的衰退 我们该如何应对？

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来源:微信公众号:李迅雷0722

今年以来，随着疫情的不断蔓延，海外资本市场也经历了巨大的冲击。关于是否会发生金融危机，如何预防和控制疫情，以及如何应对流动性短缺，存在很多争议。在我看来，欧美资本市场的流动性危机早就已经出现，美联储“无限制释放流动性”等措施已经基本消除，但这并不意味着未来不会出现金融危机，因为衰退过程不可避免地会伴随着经济的结构性失衡。在特朗普令人震惊的刺激政策下，短期内应该不会出现金融危机，但经济衰退的迹象已经非常明显。我们应该如何应对，继续放水还是开始改革？各国是相互孤立和独立的，还是顺应了全球化的大趋势？我提供一些不成熟的想法和建议。

为什么欧美的疫情失控了——哪里出了问题？

本月初，没有人认为海外疫情的蔓延已经失控，而这本来可以通过严格的措施加以预防，至少不会比现在更糟。不幸的是，历史不会重演。

两个月后，回顾武汉的“封城”和湖北的“封省”，我发现当时的决定是非常正确的。事实上，当人们评估关闭城市的措施时，这是相当有争议的，争议的焦点实际上是成本问题。因为城市的关闭会导致经济成本的大幅增加，旅游、娱乐、餐饮等服务行业将会倒闭，公共交通设施将会停止运营，使经济“停止”。

从新型冠状病毒死亡率相对较低(湖北以外约为1%)来看，确实存在预防和控制的“经济成本”问题，因为每年由流感引起的死亡人数非常高。此外，在一个拥有14亿人口的大国，COVID-19中确诊肺炎的累计人数刚刚超过8万人，即诊断概率为每10万人中有5.7人。如果再计算一下危重病人在总人口中的比例，那几乎只有十万分之一。

为什么西方社会不能有效地预防和控制疫情？首先，西方文化和习俗大多崇尚自由，不希望受到太多的控制。例如，在相互信任的文化中，戴口罩的目的是防止流行病传染给他人，而不是防止他人将疾病传染给自己。因此，只要你没有生病，你就不需要戴口罩。然而，新型冠状病毒的传播途径过于隐蔽，许多人在被感染后没有症状，并将其传染给他人，这加快了传播速度。

其次，西方人在逻辑思维和估计概率方面更发达，而东方人在形象思维和相信运气方面更发达。因此，从博彩业的角度来看，澳门博彩业的收入大约是拉斯维加斯的四倍。由于十赌九输的游戏，形象思维发达的东方人更喜欢玩，而擅长概率分析的西方人不太感兴趣。同样，东方人比西方人更担心感染COVID-19肺炎。目前，东亚国家的疫情基本得到控制。

在概率论中，病毒的传播方式不是一个独立的事件，而是一个相关的事件。对大多数人来说，不研究传染病的动态，就很难知道病毒的传播能力。然而，由社会精英组成的政府能够完全理解病毒的传播速度。在中国给他们足够时间宣传和预防病毒传播的情况下，他们没有及时采取紧急有效的措施，没有给人民足够明确的防疫指南，如《防疫和控制手册》，这确实是失职。

资料来源:各种网络，中泰证券研究所

因此，在西方爆发失控，由于文化习俗，宗教观念和相互信任的社会的思维模式，同时，也有体制问题，即一个大社会和一个小政府，决策过程是分散和缓慢的，并有一个多利益的游戏，这不断导致混乱。

最典型的例子是英国政府:3月12日，英国首相约翰逊向大多数国家提出了一个完全相反的防疫理念:如果英国有60%(约4000万人)感染了COVID-19肺炎并在康复后获得免疫，病毒传播就可以完全切断，所有英国人都会安全，即所谓的“群体免疫”。但目前，甚至连首相本人也感染了这种病毒，而且新的流行病防控计划与世界其他国家的计划是一致的，但为时已晚。

从疫情发展趋势来看，美国原本是最有能力预防和控制疫情的国家，但特朗普对敌人的低估和对短期经济利益的过度重视也导致疫情失控。截至3月27日，美国累计确诊的COVID-19肺炎病例已超过10万，成为世界上COVID-19肺炎患者人数最多的国家。

既然所有的结果都是衰退，我们为什么要争论是否存在危机？

以美国股票为代表的这一轮全球股市大幅下跌，这让所有人都担心金融危机的爆发。从过去的历史来看，每次金融危机都以大型金融机构的崩溃为标志。例如，1998年亚洲金融危机期间，美国的长期资本管理公司破产；2001年美国互联网泡沫破裂后，安然破产；2008年次级抵押贷款危机爆发时，美国第五大投资银行贝尔斯顿(Belston)遭遇了赎回危机，在美国政府的授意下被摩根大通(JP Morgan Chase)收购；雷曼兄弟在没有政府援助的情况下破产了。

迄今为止，尽管股市崩盘，但没有任何大型金融机构破产，这显然不同于2008年的次贷危机。2008年的危机链非常明显:房价下跌-次贷危机-金融产品爆炸-投资银行破产。然而，与2007-2008年相比，商业银行抵御风险的“资本”能力提高了50%以上，美国大型金融机构参与clo的程度明显低于2008年。

因此，风险传导路径不同于2008年:企业资产负债表危机-流动性短缺-企业高利息债务爆炸-危机金融机构。很难说金融机构是否会在本轮冲击中破产。然而，从这次应对流动性危机所采取的行动来看，它强于上一轮次贷危机。除了降息150个基点和7000亿量化宽松，它还提供了商业票据融资工具，mmlf等。，以及最近推出的无限制量化宽松和2万亿美元的金融救助计划等。

这些措施比之前应对金融危机的措施强几倍，这可以反映出本轮金融冲击的高水平和巨大成本。即便如此，人们普遍认为经济衰退是难以避免的。3月21日，美国劳工部宣布申请失业救济的人数达到328.3万，而1982年的前一个记录是69.5万。虽然这主要是受疫情影响，但在未来经济增长放缓的背景下，美国失业率上升是不可避免的。

换句话说，无论是否存在金融危机，经济衰退似乎都是不可避免的结果。在这种情况下，没有必要争论这场金融冲击是否是一场金融危机。事实上，有些人将这一事件与1929年的大萧条相提并论。

为什么如此悲观？因为近年来，发达经济体的政府大举借债以应对经济衰退，它们的杠杆率大幅上升。利率水平为负或接近于零，这可以说是用尽了，但经济增长率仍在低增长中下降。根本原因是人口老龄化、不合理的社会结构固化和贫富差距扩大。

在次贷危机后的12年里，各国仍然没有治愈经济结构扭曲带来的问题，没有推进改革，只考虑如何应对选民、增加政府债务和降低利率——这种总统选举模式带来的弊端是显而易见的。

从对这种流行病的反应中，我们可以更清楚地看到未来经济衰退的必然性。因此，我们不应该对发达经济体的改革期望过高。目前，美国应对疫情和经济关闭的措施几乎都集中在如何获得选民的选票上。

合作可以双赢，为什么我们要互相反对？

我一直在想一个问题:3月1日，中国在预防和控制疫情方面取得了巨大胜利，新确诊病例数从高峰降至200多例。3月1日，在纽约州只发现了几例COVID-19病例，然而，在不到一个月的时间里——到3月27日，这个数字已经达到44，600例。

纽约疫情确诊病例数的最新变化图

来源:中央电视台

理所当然，美国了解中国疫情防控的全过程，应该对疫情防控有更多的了解。为什么纽约不能学习上海的经验？到目前为止，上海只有480例，远远低于西方流行病学家估计的80万例。

作为第一个从武汉撤离领事馆人员的国家，美国应该充分了解新型冠状病毒的传播速度及其对人类的危害。假设在3月初采取了取消集会和隔离可疑人群等严格措施来预防和控制疫情，那么就没有必要为应对疫情和金融动荡付出巨大代价。

在这一点上，我认为是时候抛开过去，在抗击疫情的过程中相互合作了。毕竟，中国的疫情已经基本得到控制，中国的新发病例主要是从国外输入的。如果中国境外的疫情得到控制，中国的防疫压力可以减轻，出口订单可以增加，因此双赢合作的经济账户很容易计算。中国还可以在医疗用品和医务人员方面支持全球疫情严重的国家。

在刚刚举行的二十国集团峰会视频会议上，二十国集团同意启动一项总价值5万亿美元的经济计划，以应对疫情对全球社会、经济和金融的负面影响，并支持各国央行采取措施促进金融稳定，增强全球市场流动性。团结、合作和加强贸易是本次会议的共识，但如何在行动中落实却不容乐观。

从人类的历史来看，冲突和战争一直都在持续。然而，自第二次世界大战以来，整个世界一直在走向“合作”，特别是在前苏联解体之后。20世纪90年代以来，中国逐渐融入全球经济体系，并在全球产业链中发挥了重要作用。但是两年前，美国挑起了一场贸易战，全球贸易冲突开始加剧。

因此，大多数人对疫情发生后世界各国之间的关系持悲观态度，认为疫情加速了“打破”全球产业链和贸易关系的进程。这是因为，虽然合作可以双赢，但一些大国为了确保“霸权”地位，宁愿有冲突也不愿合作。

过去几年来，大多数国家没有大力推进结构改革，导致经济和社会结构长期固化。不仅一个国家内部的差异增加了，例如大型企业和中小型企业之间、高收入和低收入人群之间的差异，而且国家之间的差异也增加了，导致贸易冲突和地缘政治冲突增加。流行病的爆发促成了这种分化。

中国经济能否在2020年实现预期目标？

最近，许多销售机构发布了2020年中国国内生产总值的预测报告，有人认为增长率只有1-2%。我认为第一季度的国内生产总值负增长几乎没有悬念，但预测年国内生产总值增长率太难了。首先，我不知道如何解释未来三个季度的疫情。第二，我不知道下一步如何打击国内政策。

从1月到2月，工业增加值增速呈悬崖式下降

数据来源:国家统计局，中泰证券研究所

因此，目前，国内年度国内生产总值的预测只能基于错误的假设。包括一些海外大银行，都大幅降低了美国的gdp增长率。事实上，没有基本数据支持它，只是为了满足机构投资者的需求。由于疫情原因，两会尚未召开，预计将在4月下旬或5月上旬召开。要预测年度国内生产总值，至少要等到国家发改委的发展目标报告和财政部的预算报告出来。

值得注意的是，最近几位高级领导人的公开讲话一再强调消除贫困和全面建设小康社会的目标。这是否意味着国内生产总值翻一番的目标(2020年必须达到5.6%以上)保持不变？如果是这样，财政支出肯定会有大的突破。

例如，在3月27日的政治局会议上，提出了发行专项债券、扩大地方专项债券规模、适度提高财政赤字率、降低贷款利率等措施。这项政策非常有力，显然是为实现今年全面小康目标做好准备的。与美国为应对疫情而采取的财政和货币政策(估计总额为6万亿美元)相比，中国可能采取的政策相对温和。

2020年国内生产总值的三个测算结果

资料来源:中泰证券研究所

然而，实现翻一番的目标并不是唯一的目标。我国第一季度的许多经济指标已经像悬崖一样跌落，这意味着我国经济领域的许多问题将会不断暴露出来，企业经营的压力将会增加，社会问题将会突出，尤其是就业问题。幸运的是，在2009年的两年里，中国已经有了四万亿次经验和教训。在防止洪水和不炒房的原则下，相信稳定增长、稳定就业和稳定投资等六项稳定政策会更加准确和有效。

这种百年一遇的流行病对人类有什么影响？

目前，可与COVID-19的肺炎疫情相比的不是非典、禽流感或埃博拉病毒，而是100年前肆虐全球的西班牙流感。西班牙流感导致2000多万人死亡(换句话说，5000万人，甚至1亿人)，持续了大约一年半。

由于100年前的医疗和防疫水平较低，传播范围和死亡率相对较高。今天的COVID-19流行病已经持续了三个月，死亡率超过3%。考虑到与100年前相比，公共卫生条件已经有了很大的改善，这种病毒的毒性更大，其风险应该高于西班牙流感。

西班牙流感的死亡人数应该超过第一次世界大战，但是它导致全球人口下降了吗？根据全球人口统计，似乎没有。从1990年到1950年，人类经历了两次世界大战和瘟疫，但在这50年里，全球人口平均每年增加1737万，比1850-1900年增加了776万，增加了近1000万。

全球人口年均增长规模

数据来源:世界银行数据库，中泰证券研究所

人们常说，战争、瘟疫和自然灾害将大大减少人口，使人类社会自我改造，并保持“生态平衡”。如果我们说在19世纪之前，全球人口增长非常缓慢，这个解释似乎有道理。1800年后，全球人口激增，无论是战争、瘟疫还是各种自然灾害，都无法阻止人口的快速增长。

是什么导致人口急剧增加？它与始于1760年的英国第一次工业革命有关吗？工业革命极大地提高了劳动生产率和社会商品总量。相应地，社会保障体系也在不断完善，医疗卫生条件也在不断改善，人口的平均预期寿命在不断提高，人口也在快速增长。

公元一年以来全球人口变化图

数据来源:世界银行数据库，中泰证券研究所

此后，世界经历了第二次和第三次工业革命，农业和工业产量大幅度增加。随着交通运输的极大改善、信息技术的广泛应用以及医疗防疫水平的极大提高，全球人口规模继续保持高水平增长。

如果我们比较一下历史上的全球国内生产总值，我们还可以发现，从公元第一年到1820年，全球经济平均年增长率仅为0.1%，而人均收入在1800多年的漫长时间里仅增长了40%以上。从1820年到2000年，全球经济增长率达到2.2%，人均收入在180年间增长了十倍以上。

全球gdp的变化

数据来源:世界银行数据库，中泰证券研究所

因此，从漫长的历史来看，这一流行病并不构成对人类的“大洗牌”，其影响仍然有限；尽管发达经济体的衰退难以避免，但全球经济增长的总体趋势并没有改变，只是增速有所放缓。

尽管疫情最终会过去，尽管全球人口不会因疫情而减少，尽管全球经济持续增长，但人们对未来仍有许多担忧:各国财政和货币政策的“大放水”会导致货币贬值吗？经济衰退导致大量失业、贫富差距扩大等。如何解决这些问题？疫情爆发后，各国建立了自己的产业链，全球化倒退，矛盾加剧。这会导致政治冲突甚至战争吗？

在我看来，今天最重要的任务是世界各国携起手来预防和控制这一流行病，这比极其宽松的经济政策更有针对性和效率，投入成本低，副作用小得多。

第二，各国的经济改革不能再拖延了。事实证明，历次危机后的大放水极大地增加了富人的财富，同时贫富差距继续扩大，经济结构问题更加突出，社会矛盾进一步激化。

第三，全球化符合全人类的利益。历史已经证明，两次世界大战给人类造成了巨大的创伤，但其结果并没有导致全球分裂。经济和社会发展的内在要求大大提高了全球化的水平。我认为，这种流行病造成的国家之间的隔离是短暂的，在这种流行病之后可能会出现差距，甚至冲突和战争；从悠久的历史来看，和平与合作是大势所趋，反全球化的进程是短暂的。

来源：环球邮报中文网